短期贵金属承压 坚定看好铝价上行趋势 | 投研精选

中泰证券近日发布有色金属行业周报：高位铝价对下游的抑制作用有所显现，刚需勉力支撑，库存依然维持去库。原料方面，澳洲两家氧化铝厂发货受阻，进口增加预期被延后。同时，国内部分矿山正在推进复产工作，但短期内难以迎来大规模复产，氧化铝在供弱需强格局下期现价格持续上涨。

以下为研究报告摘要：

【本周关键词】：美联储会议纪要放鹰，欧美5月制造业PMI初值回升

投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级

1）贵金属：本周美联储会议纪要释放鹰派信号，短期贵金属承压，中长期来看，美国十年期国债实际收益率处于2%左右历史高位，降息空间终将打开并带来实际利率的趋势下行，而全球信用格局重塑背景下，贵金属价格将上涨至新高度。

2）大宗金属：本周海外5月制造业PMI初值重拾升势，国内逆周期政策持续发力，提振复苏信心，全球制造业复苏周期仍将持续，在供给瓶颈下，基本金属终将迎来新一轮景气周期，尤其是铜铝更是如此，我们坚定看好2024年大宗板块的投资表现。

行情回顾：大宗价格涨跌互现：1）周内，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-3.6%、1.4%、0.1%、0.5%、-3.2%、-3.7%，SHFE铜、铝、铅、锌、锡、镍的涨跌幅为-0.2%、-0.7%、-1.1%、3.5%、-1.4%、-0.4%；2）COMEX黄金收于2334.50美元/盎司，环比下跌3.43%，SHFE黄金收于554.48元/克，环比下跌1.84%；3）本周有色行业指数跑输市场，申万有色金属指数收于4,623.18点，环比下跌3.70%，跑输上证综指1.64个百分点，金属新材料、贵金属、工业金属、小金属、能源金属的涨跌幅分别为0.55%、-0.64%、-2.34%、-2.51%、-3.56%。

宏观“三因素”总结：全球复苏趋势不变。具体来看：

1）国内逆周期政策连续发力，复苏动能有望进一步提升：国内1年期贷款市场报价利率（LPR）3.45%（前值3.45%），5年期贷款市场报价利率3.95%（前值3.95%），随着国内逆周期政策的持续发力，支撑国内复苏动能提升。

2）美国5月Markit PMI初值回升：5月Markit制造业PMI初值50.9（前值50.0），服务业PMI初值54.8（前值51.3）；4月新屋销售季调折年数63.4万套（前值66.5万套，预期68.0万套），环比-4.66%（前值5.39%）。

3）欧元区5月制造业PMI初值回升：5月欧元区制造业PMI初值为47.4（前值45.7，预期46.6），服务业PMI初值为53.3（前值53.3，预期53.5）。

4）4月全球制造业景气度回落：4月全球制造业PMI为50.3，环比下降0.3，处于荣枯线以上，全球经济复苏动能仍有进一步提升空间。

贵金属：美联储放鹰，金价回落

周内，十年期美债实际收益率2.14%，环比+0.04pcts，实际收益率模型计算的残差1560.6美元/盎司，环比-71.3美元/盎司；美联储公布FOMC会议纪要释放鹰派信号，贵金属价格回落。目前美国十年期国债实际收益率处于2%左右的历史高位，降息空间终将打开，而去全球化背景下，美元信用的持续弱化也将支撑金价上行至新高度。

大宗金属：美元指数回升，价格承压

周内，美联储释放鹰派信号，FOMC纪要显示将继续保持高利率的观望状态应持续更久，市场预期降息或将再次推迟，美元指数回升下，基本金属价格整体承压。

1、对于电解铝，原料助推价格高位。

供应方面，云南地区电解铝企业继续复产，剩余产能有望在6月陆续复产。截至目前，本周电解铝行业开工产能4291.60万吨，较上周增加6.5万吨。需求方面，本周下游加工行业开工率64.6%，环比下降0.3%，铝价冲破2.1万后下游畏高情绪又起，叠加临近月底，订单存量减少，企业开工率下滑。库存方面，本周国内铝锭+铝棒库存128.31万吨，环比下降2.74万吨，高价抑制铝锭出库，铝棒仍延续去库，整体铝元素去库虽放缓但仍处于下行通道。成本方面，目前电解铝90分位成本18282元/吨，环比提升0.94%。

1)氧化铝价格3815元/吨，与上周相比环比增长3.71%，氧化铝成本3031元/吨，环比增长0.07%，吨毛利784元/吨，环比上升14.27%。

2)预焙阳极方面，周内均价4643元/吨，环比保持不变；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4769元/吨，周内平均吨毛利-127元/吨，环比下降2.37%；不考虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4728元/吨，环比下上升0.28%，周内平均吨毛利-85元/吨。

3)除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本17590元/吨，环比上升2.19%，长江现货铝价20800元/吨，环比上升0.19%，吨铝盈利2131元，环比下降9.48%。

总结来看，本周宏观多空因素交织，铝价先扬后抑，整体高位。高位铝价对下游的抑制作用有所显现，刚需勉力支撑，库存依然维持去库。原料方面，澳洲两家氧化铝厂发货受阻，进口增加预期被延后。同时，国内部分矿山正在推进复产工作，但短期内难以迎来大规模复产，氧化铝在供弱需强格局下期现价格持续上涨。综上，坚定看好铝价上行趋势。

2、对于电解铜，铜价冲高回落，国内累库依旧。

供给方面，5月24日SMM进口铜精矿指数（周）报-0.65美元/吨，较上一期的-1.08美元/吨增加0.43美元/吨。库存方面，截至5月24日，国内社会库存51.49万吨，环比上升1.38万吨。海外库存（期货）方面，截止5月24日，LME+COMEX铜库存量12.71万吨，环比增加4.31%。需求方面，铜价冲至历史新高，下游开工率普遍下滑。

总结来看，铜价冲高回落，加工材新订单补充有限，铜杆开工率走跌。中国境内电解铜社会库存仍在持续垒库，保税区库存因国内出口以及国外进口补充亦呈现垒库状态。LME库存周内垒库明显，COMEX挤仓风波在空头积极准备货源交仓后有所降温，但其库存仍在走低。总体来看，需关注铜此轮急速上涨后带来的消费面负反馈风险。

3、对于锌，供需双弱，内外盘高位震荡。

周内，美联储释放鹰派信号，市场降息情绪再受打压，国内超长期万亿国债落地，基建有望拉动锌需求，内外盘锌价高位震荡。供给方面，百川统计国内锌锭周度产量为11.03万吨，环比-0.13%；需求方面，压铸锌合金受锌价高位抑制，开工较弱，镀锌管和铁塔订单尚可，但整体订单不足下依然存在大厂抢占小厂的情况，光伏和交通类订单依然较差，且南方阴雨天气同样抑制终端开工，整体消费表现偏弱。库存方面，七地锌锭库存21.29万吨，较上周去库0.21万吨。

4、对于钢铁，库存去化速率放缓，消费进入淡季。

近期黑色系价格震荡分化，随着铁水产量有所下降，原料价格高位支撑逻辑或将有转换，且市场供给陆续回升，成交并未随着钢价上涨有明显好转，下游需求在步入淡季后有所转弱，钢材基本面矛盾有逐步累积之势。当前宏观利好情绪尚未完全消退，预期引领市场价格上升，钢材价格整体上涨动能短期仍将存在，但上行空间有限，且在时间推移下动能将边际减弱。不过随着进入政策相对真空期，市场回归基本面，下游需求转动复苏的核心因素仍是资金方面，虽然债券发行在5月有所提速，但是政策与资金落地尚需时间消化，因此短期来看需求掣肘问题依旧存在。综上，预计短期内钢价或将先扬后抑运行。